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二八杠玩法:任泽平:退潮,中国流动性从过剩转为短缺

时间:2018-6-28 19:30:48  作者:  来源:  查看:32  评论:0
内容摘要:2008年国际金融危机后世界各国实施量化宽松,流动性过剩。2016年以来美国加息缩表、中国去杠杆,流动性退潮。本文旨在教科书式研究流动性的内涵、外延、度量、规模和影响。在2007年全球金融危机爆发之前,包括中国在内,世界范围内很多经济体均出现流动性过剩现象;金融危机爆发后,流动性...
2008年国际金融危机后世界各国实施量化宽松,流动性过剩。2016年以来美国加息缩表、中国去杠杆,流动性退潮。本文旨在教科书式研究流动性的内涵、外延、度量、规模和影响。

在2007年全球金融危机爆发之前,包括中国在内,世界范围内很多经济体均出现流动性过剩现象;金融危机爆发后,流动性过剩迅速转变为流动性短缺;为抵御金融危机,世界主要国家实施量化宽松政策,流动性短缺又变成流动性过剩;目前,随着美国的加息缩表,中国金融去杠杆,全球流动性退潮。流动性变化成为理论和实务界广泛关注的问题。

同时,保持流动性合理稳定成为全球金融市场稳健运营的指标之一。中国的货币政策很多都是围绕着流动性进行管理。但在实现这一目标之前,我们需要了解流动性的内涵及外延、度量方法、规模和程度等问题,从而实现有效合理的流动性调控目标和管理策略。

1. 流动性的内涵及外延

1.1 什么是流动性

流动性一词最早出现在凯恩斯的《通论》,他提出了“流动性偏好”和“流动性陷阱”。凯恩斯认为,相对其他资产,货币不需要转化为别的资产就可以进行支付清偿,故人们对货币产生一定的需求,而这种需求即“流动性偏好”。可见,凯恩斯认为流动性是一项资产转变为支付手段的难易程度。而这些资产中,货币是流动性最强的一类资产,所以人们把货币和流动性联系在一起。不过除了货币,其他资产如活期储蓄、货币基金等流动性也很强,“流动性”一词使用范围越来越广泛。

IMF在2000年制定的《货币与金融统计手册》里对流动性进行了定义,“流动性指的是金融资产在多大程度上能够在短时间内以全部或接近市场的价格出售”。相比于凯恩斯的定义,IMF增加了资产转变价格波动较小、价值损失最低的界定。若急需变现需要较大折扣,这仍属于流动性不足。

中国在2006年第三季度的《中国货币政策执行报告》中对流动性进行了解释。从流动性本意出发,可以产生市场流动性和宏观流动性的概念。市场流动性可以理解为在几乎不影响价格的情况下迅速达成交易的能力。而在宏观经济层面上,我们常把流动性直接理解为不同统计口径的货币信贷总量。居民和企业在商业银行的存款、银行承兑汇票、短期国债、政策性金融债、货币市场基金等其他一些高流动性资产,都可以根据分析的需要而纳入不同的宏观流动性范畴。

可见,对于流动性的概念主要是从两个角度进行衡量,一个是货币的角度,倾向于用不同口径的货币供应量来衡量流动性;另一个是变通的角度,倾向于用到期日、转变能力等来衡量流动性。我们认为,流动性指的是资产在几乎不影响其价值的情况下转变为支付手段的难易程度,即变现能力,货币是流动性最强的资产。

1.2 什么是流动性过剩/不足

由于流动性过剩的反面即是流动性不足,故本文以介绍流动性过剩为主。

首先,需要注意的是,“流动性过剩”并不是其字面含义所指的,由于流动性资产供大于求形成“过剩”,因为基于常识,若供过于求,则价格应该下跌,即流动性资产整体价格下行。但事实却与此相反。

其次,仅仅用货币供给大于货币需求来定义流动性过剩不够全面,不能完全体现流动性过剩下的特征和资本市场的表现。

最后,将流动性过剩定义为短期资产过剩、长期资产不足有一定的局限性。如,不能解释没有期限的资产价格上涨的原因(如黄金、房地产)。同时,也不能说期限越长偏好越大。

我们认为,流动性过剩是指在当前的利率和资产价格下,货币资产供给超过了货币需求,而非货币资产市场的配置需求又低于其合意水平,过剩的流动性从货币市场流向非货币资产市场,从而导致价格上涨。反之,即流动性不足。

流动性过剩/不足不仅与短期资产的量相关,还与人们的风险偏好、预期收益相关。1)当资产总量和资产结构相同时,风险偏好者可能觉得流动性过剩,把短期资产转换为长期资产。风险规避者,与此相反,认为流动性不足,减少长期资产的配置增加短期资产;2)当长期资产预期收益很低,即使是风险偏好者对长期资产配置的意愿也在下降,持有大量的短期资产。这时,我们不能称之为流动性过剩,这是人们根据预期收益、风险程度做出的均衡资产配置。这就是为什么2003、2004年,中国货币、信贷供给增速较快,但是人们对长期资产如股票配置不多。也解释了2008年美国次贷危机之后,由于人们预期的变化,美国从流动性过剩迅速转变为流动性不足的现象。




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